對沖基金怎炒作      石鏡泉
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香港經濟日報: 經濟與投資2002-04-05
 

  昨文提出,由於傳統基金近年表現欠佳,連馬會基金也找對沖基金來管理其投資,對沖基金怎炒作?1998年 9月,筆者寫過四篇索羅斯一夥怎炒作文,今時縮為兩篇,供大家參考。
 

  索羅斯一類的對沖基金是怎炒作?筆者試將索羅斯一名 80年代的猛將——Andrew  Krieger在 1988年沽鎊一役歷程寫出來,讓各位參考。
 

  有關資料,是由 Krieger直接提供,原文見於他所著的《Money  Bazaar》第四章。據 Earlthorn黃小姐告之,此書之出版商倉底貨有 32本,已由港人及 Earlthorn買起。出版商謂此書不暢銷,要到公元 2000年才再翻印。是否好書,請大家看完此文再說。
 

  「……自 1980年以來,鎊價已一直受壓……自 1985年起,鎊自 1.04美元回升,G7 Plaza協議(要弱美元)之後,鎊價更升,不過英國經濟跟不上。盡管首相戴卓爾夫人謂英國經濟好,但英通脹及失業率仍高,英國貿赤不減,亦拖緩英經濟增長。
 

  英財相羅遜則擔心鎊兌其他歐幣的積弱,會使英國輸入通脹惡化。鎊兌美元的強勢扭轉不了鎊兌歐幣的弱勢,1985年至 1987年初,鎊兌歐幣弱逾 25%。
 

綜觀各因素分析走勢
 

  我(Krieger)於 1987年最後一周轉看好美元,但我又同時看好鎊價,基於技術走勢分析,鎊兌馬克及瑞郎應有急速反彈,當時我還在信孚銀行任職。
 

  1988年首周,美元勁升,我十分歡喜,因我有大量美元好倉。於 2月鎊又兌馬克、瑞郎勁升(附圖),當時我已離開信孚,但仍緊看著市場。
 

  當我加入索羅斯的量子基金後,我想美元應可建立個穩固底,因為市場上有很多投機性的沽美元盤,當這些沽盤平倉時,會使美元大幅回升
 

  同期內,鎊兌馬克於短時期內升了 10%(附圖),鎊兌美元亦有可觀升幅。我感到,一個鎊價泡沫爆破的時刻會出現,而我們剛在泡沫膨脹的中段。不少投機者正在大量買入英鎊 (Martin: 買入英鎊 = 沽出美元)。但為甚麼?英國的經濟不足以支持鎊價於此(兌 1.85美元)水平 (Martin: 買鎊是為了買英國貨找數,如果持鎊而不買英國貨,只有賺利息而已,但人們不可能大量持鎊而不買英國貨,英國央行會要負擔很沉重的利息開支的)。我預期鎊價會崩潰 (Martin:當人們發現市場上有人持有大量英鎊,卻沒有用來買英國貨,市場遲早會把鎊回吐出來的),但誰會料到此時刻幾時出現 (Martin: 我們不知道人們何時意識到這件事)
 

  我跟索羅斯談過這形勢,當時量子基金已有個 5億鎊的英鎊認購期權,行使價是 1.85美元,鎊市價已升至 1.88美元。我建議我們應沽現鎊,去鎖定這個 5億鎊的鎊認購期權利潤 (Martin: 5億鎊的英鎊認購期權,行使價 1.85美元即是等如持有5億鎊 1.85美元兌1英鎊 買入的英鎊現貨,鎊市價已升至 1.88美元,即是獲利0.03美元/1.85美元 = 1.62%),並可加碼沽鎊。索羅斯答謂︰『聽落幾好,你是匯市專家,如市道如你所料,何妨跟市做。』跟著他便去了歐洲。
 

  當我加入量子基金不久,我邀請了 Jeff  Tuttle——一位在洛杉磯的有經驗匯商做我拍檔。打從 1988年 4月初,我們便一塊上陣。在我和索羅斯談過的那個周五,我的拍檔 Jeff一直告訴我他看淡美元,並頗看好鎊,他謂︰『我看鎊是眾多兌美元貨幣中至強者,美元似隻死鬼。』
 

  我謂︰『我不喜歡鎊,但我相信你有能力操好你的盤,按你心意去做便是。』
 

以市道為依歸不拗頸
 

  那天早上,我只想做些 S & P的期指,所以我們分道揚鑣。雖然我們隔鄰而坐,我們是各有各買賣,只間中通報下大家的盤路。在 11時半,我問 Jeff,做成點?
 

  他說︰『我沽了 5,000萬英鎊!』
 

  『沽了鎊?』我叫了出來。這傢伙早上剛告訴我他看好鎊,但原來整個早上他竟沽了 5,000萬英鎊!
 

  『咁?!』他解釋。『我打了幾個電話,人人都告訴我看好鎊。我想,如他們都一面倒地看市,他們可能都錯了,所以我沽鎊。』
 

  鎊跟著跌了些,故他的沽鎊盤已賺了錢。我覺得這拍檔蠻有趣,他竟能為賺錢而放棄其之前觀點。由於我又看淡鎊,故我們決定沽多些鎊……。」
 

  Krieger如何部署之後的沽鎊一役?後續,在此筆者且加些按語。
 

  1.炒家要贏,先要能正確分析大勢,上文 Krieger緣何看鎊會彈升,升後又可跌,可作例證。
 

  2.炒家要有天時、地利、人和才大出擊。Krieger問索羅斯取的上方寶劍,再等其拍檔回心轉意,跟他同步後,才會出擊。
 

  3.炒家定以市道為依歸。Jeff的轉?,足以說明。
 

  上回講到,Krieger已知會過索羅斯會沽鎊,亦等到其拍檔 Jeff認同應該沽鎊,Krieger才部署大手沽鎊。此時,量子基金已持有 5億鎊及可於 1.85美元行使的鎊認購期權,Jeff已沽了 5,000萬英鎊現貨,其時鎊價於 1.88美元浮動,他們怎部署大手沽鎊?
 

  「我(Krieger)的拍檔(Jeff)用了一整個上午,才能沽出 5,000萬英鎊,他要每小時沽 1,000萬鎊地慢慢沽出去。
 

  不過我只用了 25分鐘,便沽出了 2.5億鎊,市場上的流通性(Liquidity)十分好 (Martin: 因為前文說人人看好英鎊,因此必定有很多人願意以現價買入英鎊待其升值)
 

  跟著下來的兩個星期,我們繼續沽鎊。我的目標是沽 5億鎊,去鎖定認購英鎊期權倉的利潤,另外再加碼沽多 4億英鎊,我盼望鎊價急挫。
 

靜悄悄地善價而沽
 

  我是個有克制的沽家,會待善價而沽 (Martin: 這是自己不主動掛牌出貨,待有人掛牌買貨,才應買家所求把鎊沽出),把沽鎊價控制在 1.88至 1.8950間,為了不使市場察覺,我會 1,000萬、2,000萬、3,000萬英鎊地沽,我只想將最初的 5億鎊靜悄悄地沽出。
 

  連沽多天後,市場已知道我已沽了不少鎊。那些跟我做了盤的銀行不會相信我的盤竟會那麼大,他們都不慣於看緊炒家的盤路,致使他們會有機會蒙上以百萬元計虧損可能。每當鎊價上升時,他們都會諗我會否斬倉止蝕,他們不認識的是,我的虧蝕風險已全部由我另外持有的期權好倉所保障 (Martin: 量子基金那時已有個 5億鎊的英鎊認購期權,行使價是 1.85美元,鎊市價已升至 1.88美元左右)
 

  在接著下來的十天,我再多沽了 4億英鎊現貨。雖然鎊的走勢未能確認我看淡鎊是對,但我滿有信心,鎊跌可成真。在 5月的第三周,英國會公布其貿易數據。我估計有 12億鎊赤字。如赤字大於我預期,鎊會急跌;如赤字少於我預期,我便坐艇 (Martin: 貿易赤字大即是反映了世界沒有買英國貨,世人遲早會沽出手上的英鎊,鎊價便會急跌了)。
 

  在公布英貿赤那一天,我在早上 6時(紐約)已回到辦公室,倫敦是 11時。
 

  當日倫敦早上,市場已傳貿赤數字會利鎊,故鎊價已升逾 1.87,當鎊價升至 1.8770時,政府公布其貿赤,我真的不能想像,貿赤只得 5.25億鎊,較我預期少一半。對英國及英鎊而言,這是個極好的數字,對我言,這代表將有愈來愈多的人買鎊,使鎊價更高。
 

  我凝視著報價機視屏,五臟六腑都沉了下去,我的精力似已倒出我體外。我望望拍檔,他面色凝重得可怖。我們都知,我們不能在一個短時間內,買回所有已沽的鎊而不使市場有震盪。我見拍檔將字紙簍勾到座椅邊,我想,他嘔了。
 

  我望著報價機,心忖︰「要我買回這些鎊的滋味,定不好受。」30秒過後,鎊又升多一芬尼。我再想︰「搵食唧,都唔使咁慘嘛!」不過在一個大升市,數據又利好,而我卻沽重了貨,確又幾慘……。」
 

定出規條止蝕止賺
 

  假如是你,你會怎應付這慘況?Krieger在第四章的文初,他講過︰
 

  「當市道一旦成形後,市道會成為個慣性,朝該方向發展。愈大的船愈轉舵得慢,匯市是世界上最大的船,當它向某方向全速啟航後,是不會容易轉舵的,因為人不會這麼易放棄自己的慣性。」
 

  他對自己炒作也定下規條︰
 

  「當我決定買、沽某貨幣後,我會在腦中勾劃出這貨幣的可能波動幅度,這得靠我之前對這貨幣的市場經驗。如我決定買美元,我會定出何位買入,何位沽出……。」
 

  「我亦會預先估計,如價位跌到某水平,便是我看錯市,要斬倉止蝕。我亦會估計當升到某個水平,我便要套利。市場的內在調節機能不可忽視,因為市場永遠是對的。」
 

  「我應何時入市,何時套利,何時止蝕,是我不停地反覆求證的問題。」
 

  一手蟹貨,你怎麼辦?明天再續 Krieger怎辦。
 
 

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對沖基金怎炒作 (二)          石鏡泉~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~~
< 香港經濟日報 >  [投資] B01 經濟與投資2002-04-06
 

  昨日講到,索羅斯前度大將 Krieger大手沽了鎊,但鎊價銳升,坐了潛水艇,怎辦?
 

  我(Krieger)認為當前的鎊升,應是強弩之末的升,一切利好鎊升的因素俱在,如鎊仍未能勁升的話,將反證我看鎊弱是對,之後鎊價將一洩如注。我仍認為英國經濟不足以支持鎊價高企這水平。不過,我內心深處開始對這堅持有一點動搖。
 

  突然間我的電話好像聖誕燈飾般亮起來,是 6時 35分,電話從四方八面打進來,這是在我預期之內。我接了一個由倫敦來的電話,他是某美資行在倫敦分行的外匯主管。
 

  「喂!你好嗎?你點諗呀?」他問。
 

  「數據唔錯?!係嘛!」我答。
 

  「係!我想鎊會仲升。」
 

  「我諗你睇好,鎊應升穿頂,數據較預期好這麼多,你應該追多些鎊!」我建議。
 

  「哦!」跟著那邊死寂,掛了線。
 

  全倫敦都知我沽了鎊,這傢伙亦清楚知道我沽了鎊,他打來的目的是想知我傷成點,但我怎會讓他有這份樂趣?我建議他追鎊,一定會使他夠迷惘,仲唔玩番你!
 

  無論我在所羅門、信孚,還是為索羅斯造盤時,承盤銀行通常會據我現貨盤的買沽,而直覺地判斷我是買還是沽。一般言,我的現貨盤並不代表我對市場的真正看法。我沽現貨,可能是我持有更大的期貨、期權好倉。沽現貨只是部分套利或鎖定利潤而已!不過這次沽現貨鎊卻是真的代表我對鎊後市的看法,跟著我又接聽下一個電話。
 

  「喂!數據好靚?……!」
 

  未待他講完,我已搶答︰「好靚呀!應該追鎊嘛!我估鎊會升穿 1.91。」對方啞了,我接著說︰「聽講市場上有人大手沽了鎊喎!你估沽家會否今日平倉?」對方又是死寂。我再搶多句︰「我指,你估沽家會否今日被挾死呢?」
 

  我知道,經我連番搶白後,這傢伙會開始疑惑︰「咦!Krieger可能不是真沽了鎊,如真是沽了上億鎊,怎會如斯說話,他是講大話還是說真話?他在做甚麼?」
 

電話中與狼群舌戰
 

  電話又響了,是自新加坡來的。
 

  「聽聞有人大手沽了鎊喎!你知唔知?」
 

  「你想知我的盤?」對方沒有答。我再講︰「事實上我是沽了鎊,我估鎊價是高了一成至成半,會隨時跌。如問我今日點諗,今日確應買鎊。我諗對手會續買鎊,想迫我平盤止蝕。」
 

  「是否你會去買鎊平盤呢?」
 

  「我不會告訴你知,你見到便知啦,噢!有另個電話入來了,不談了。」
 

  外間的匯市交易員會像群餓狗,對我圍攻,他們會推高鎊價,去吸引新買盤落場。在回應過近十個類似的電話後,我決定不再聽電話,因為我已厭倦再去和這些狼去舌戰。拍檔 Jeff面色白如紙,問我是否經常要在電話上也「開片」,我說是、他自言自語地說︰「不敢想像!」
 

  我拍檔只對這次沽鎊行動負上少許責任,因為他的交易上限是 1億鎊,其餘的 8億鎊都是我的。在那時刻,我的風險其實只在於輸掉之前認購 5億鎊的期權金,由於我已鎖定了已有的利潤。我所損失的,只是機會成本,賺少一次。雖然我這樣安慰自己,但我那時內心真話是︰天!我真希望買了而不是沽了鎊。
 

訂價止蝕?又加碼
 

  鎊價已升至 1.90,我心內正盤算,如鎊升穿 1.91,我將要買回 4億鎊未有對沖的沽盤。唉!鎊價又再升,見 1.9050了,我能做甚麼?當我沽鎊時,我是想不到有今時心腦交戰的痛苦時刻。」
 

  換轉是你,你會做甚麼?即時平盤,免輸多 50點子?等到 1.91才斬倉?Krieger竟然加碼沽多 2億鎊!使自己無對沖的單頭沽鎊盤增至 6億鎊,這個加碼是盡地一煲的賭徒本色,還是細心部署的兀鷹炒家本色?
 

  Krieger於 1.88水平沽了 9億英鎊現貨,但現貨價已升至 1.9050,坐了艇,而 Krieger亦預備在 1.91時要棄艇逃生。設身處地,你心腦會怎交戰?
 

  「沽鎊之初,我(Krieger)又怎會想到會陷於今時苦境?一向自以為英明、有分析、有理性的我竟會認為鎊會跌?當我沽鎊,將 5億鎊的期權好倉鎖定利潤時,這是對的,但另外沽突 4億鎊則似乎不應該了。如鎊價升破 1.91,我將先平掉 4億鎊沽盤。我得承認,世界是變了,我變得岌岌可危,更何況我已經長時間未睡,不知我的眼再能睜開多久。當然,更重要的是,我的意志還能支持多久。
 

趨向確認加碼追沽
 

  幸好鎊升到 1.9050便回下,以 20點子速度下跌,是快速的。我預期好淡雙方正在大戰,鎊仍踞高位,仍有人相信鎊會升至 1.95,以至 2算。而我則估鎊會跌,起碼跌 2000點子。當鎊回至 1.8950時,我打算找時機加沽 2億鎊。
 

  突然,英倫銀行出手沽鎊 (Martin: 央行此舉是為了要減少利息負擔),我十分歡迎英倫銀行作為我的戰友。市場對英倫銀行的干預立作反應,我想那些買了鎊的人將要懊悔了。
 

  我搖了個電話與今早打電話來刺激過我的外匯商,這回是由我作主動了。
 

  『鎊做甚麼了?』我問。
 

  『見到英倫銀行沽鎊。』他答。
 

  『可否給我 5,000萬鎊的價?』我問,我估計他一定是想我要買回些鎊平倉了。
 

  『80至 85。』(筆者按︰即是 1.8880至 1.8885,在央行干預時這是個很窄、但又頗高的價。由於這外匯商以為 Krieger定想買鎊,故開個高價予他。)
 

  『80,沽 5,000萬鎊。』我說。
 

  『乜話?!沽鎊!』對方錯愕。
 

  『對,80,沽 5,000萬鎊。』我再平靜地重複,但同一時期我正幻想著他那張惶恐的臉色。
 

  跟著的十分鐘內,我繼續找三位今早打過電話來,想刺痛我的外匯商,重施故伎地再沽多 1.5億鎊,完成我的報復大計。
 

  這時我是共沽了 11億鎊,5億鎊是用來鎖定期權利潤的,只有 6億鎊是單頭沽的。槓桿比率不大,但對市場而言,則頗有壓力。我現時輕鬆多,在看市場怎反應。
 

  鎊價果如我料,自由下挫,不旋踵已見 1.8450。
 

  翌日,鎊價續挫,十分足夠補償我過去 48小時的憂慮和透支,我決定開始買回些鎊平倉,因為我想回家睡覺,不過這買鎊決定使我至今仍引為憾事。
 

不喜歡盤路被披露
 

  我預期由於極多好倉盤要沽,我的 1億買盤至多使鎊價回升 70點子。誰知幫我買鎊的銀行竟然一買便推高鎊價兩美仙!
 

  翌日,有報章報道我大力買鎊,又謂英倫銀行對我買鎊,極不歡迎。對這報道我只能一笑置之,其實我是多麼想鎊跌。我所介意的,是那間幫我買鎊的銀行不應公開我的盤路。我會記住,以後不再用這銀行,跟著我回家睡了 16小時。
 

  約一周之後,我已全部平了倉。數周後,當我跟朋友晚飯時,有位朋友告訴我正在上電視。我十分奇怪,因我根本沒有接受任何訪問。不過我仍扭開電視,電視台不知在那兒找到我一張陳年舊相,放大了並放在一堆英鎊上,有一位主持人和兩位評論嘉賓。
 

  一位說︰『Krieger當然以為市場力量可以將鎊價推高,故才跟英倫銀行對著幹。』
 

  另一位說︰『當鎊價上升時,買鎊是必然的。但他賭這麼大,一定另有目的。』
 

  看到這兒,我已不想再看下去。『我當然另有目的,不過是想鎊跌。』我心想。」
 

  Krieger這次沽鎊之役使我們看到炒家是怎樣部署其攻勢。
 

精心部署迅速攻擊
 

  1.先找到基礎因素有可攻擊之市場;
 

  2.從技術走勢上找出入市時刻,附刊圖中便可知道 Krieger是在雙頂之勢入市沽;
 

  3.會用期權盤來減低風險;
 

  4.只在市道有明確趨向時才加碼,如 Krieger加沽 2億鎊便是;
 

  5.寧讓人估,莫被人知。Krieger對打電話來試探軍情的人,都大話西遊;
 

  6.炒家總攻擊時是會不眠不休的,但人體力有限,戰局應在 72小時便結束。
 

  此外從以上所述,大家可知︰
 

  1.如只看表象,外間人是不易看到炒家是買還是沽。
 

  2.那些是炒家,行內人十分清楚,不然也不能打電話去挖苦人,那些認為炒家與投資者難分,趕炒家便會趕走投資者的,恐怕是行外人了。
 

  用如此大篇幅去講索羅斯一夥的炒作部署,希望各位能藉此對國際炒家有多些認識,因為炒家是永遠揮之不去的。
 
 
 

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